Web3 OG投資者匹馬：Memecoin哲學、Solana生態與Pump.fun洞見

Web3 世界的 OG 投資者：匹馬的 Memecoin 哲學與發射平台洞見

從公鏈 OG 到 Memecoin 玩家：投資視角的轉變

加密貨幣的世界變化快速，今天還是公鏈的弄潮兒，明天可能就得重新學習如何玩轉 Memecoin。這次 Web3 101 邀請了傳奇投資者匹馬，他可是早期就在公鏈、DeFi 領域呼風喚雨的人物。不過現在幣圈生態變化太快，OG 好像變成一個有點諷刺的詞，反而是那些靠 Memecoin 暴富的「P 小將」故事更受追捧。劉鋒就直接問了匹馬對這種現象的看法，想知道這位老將如何看待這種「長江後浪推前浪」的趨勢。

匹馬倒是很坦然，承認自己是 Memecoin 領域的「資深參與者」。他提到自己在這波 Solana 生態的 Memecoin 熱潮中投入很多心力，從最早的 BONK、WIF、BOME、POP CAT，到後來的 GOAT 等等，幾乎所有 Solana 上的 Memecoin 他都有關注甚至實際參與。當然，市場是殘酷的，優勝劣汰是常態，很多項目都消失了。

Solana Meme 的崛起與流動性虹吸效應

當時匹馬的邏輯是，既然 Solana 的 Memecoin 能夠復甦，那 Cosmos、Avalanche 等其他公鏈應該也有機會。所以在 Solana 布局 BONK 之後，他就開始在其他生態系統中尋找類似的標的。現在回頭看，匹馬覺得自己當時忽略了「流動性的虹吸效應」和「馬太效應」。

第一波熱潮過後，市場的關注度很快就會回到 Solana 這樣的領先生態。他分享了一個有趣的觀察：Memecoin 大概佔公鏈市值的 1% 到 3%，極端情況下可能達到 5%。當然，DOGE 和 SHIB 這種「出格案例」被他排除在外了。但隨著幣圈的發展，Solana 完全不適用於這個體系，它有大量前仆後繼的 Memecoin 湧現，呈現出與其他生態完全不一樣的氛圍。

這完全是由 Solana 的散戶決定的。Solana 是一個以散戶為核心的市場，這決定了 Solana 生態容易誕生情緒化、波動化和高度市場化的賽道。匹馬參與 Memecoin，一方面是為了觀察 Solana 的生態，另一方面也是因為 Memecoin 具有流動性、參與度和廣泛的用戶群體。雖然 Memecoin 不算主流，但他願意積極參與。

投資 Memecoin 的致勝策略：專注龍頭與時間複利

劉鋒問了一個很直接的問題：「如果想投資 Memecoin，怎麼才能掙錢？」

匹馬的回答也很乾脆：基本上 90% 甚至更高的 Memecoin 投資都在 Solana 上，不會去關注其他鏈上的幣種。因為市場已經演化出一條「最優解」，你要做的只是在這條最優解上尋找第二備選。但尋找第二備選的前提是，你在最優解上沒有拿到結果，或者沒有參與進來，你只是想「補漲」，這很容易讓人陷入投資陷阱。

而且 Memecoin 的回撤速度非常快，可能 Solana 頭部 Meme 回撤 30%，你原本 200% 的利潤就沒了。所以他個人不會追求最終的落袋為安，因為很難躲避市場從牛到熊的第一刀。龍頭的作用在於它能給你二次摸高的機會，讓你嘗試獲利了結。所以基本上只關注龍頭就好。

另一個重點是，很多人投資 Memecoin 注重「短平快」，但從匹馬拿到大結果的經驗來看，「短平快」可能不太適合中型以上的投資者，除非你的體量特別小。參與「短平快」的人往往只是被短期注意力吸引，沒有考慮 Memecoin 的核心運行邏輯。他把 Memecoin 拆分成橫軸（時間）和縱軸（市值），發現絕大多數 Memecoin 的市值與時間成正比。時間是一個非常重要的因素，除了 BOME、TRUMP 等個別案例，市值超過 10 億美元的 Memecoin 運行時間基本都在半年以上。

Memecoin：行為金融學的實驗場

匹馬認為 Memecoin 在很多時候是一場行為金融學的盛宴。他引用了行為金融學奠基人理查德·塞勒的觀點，將投資體系分成儲蓄帳戶和娛樂帳戶，Memecoin 具有很強的娛樂帳戶屬性。丹尼爾·卡尼曼也將人劃分為兩種系統：系統一需要思考、講究邏輯、理性，消耗大量精力；系統二簡單、直接、快速，不需要消耗太多精力。Memecoin 完美與系統二相容，快速有效、高波動，滿足人們 FOMO 的情緒化以及資金化的運作。

最近有一篇論文指出，一個人的投資決策過程可能不會超過 6 分鐘，在 Memecoin 領域甚至只有 6 秒鐘。這與很多人的投資決策非常相似，包括匹馬自己。當然，他衝動的前提是已經把根基 Beta（儲蓄帳戶）思考清楚安排好，才有時間和精力在 Alpha 市場尋找更多可能性。行為金融學挑戰傳統金融學的一個重要觀點是，每個人都是非理性的，你認為的理性只是活在自己的信息繭房中。

總結來說，匹馬覺得 Memecoin 是對行為金融學的極大發展。如果未來有行為金融學相關理論體系的發展，完全可以把 Memecoin 的一些數據拿來作為研究樣本。

新民族主義浪潮下的 Memecoin 熱潮

劉鋒提到，過去大家學習匹馬嚴絲合縫的投資邏輯，但現在可能只看波動率，只看 Meme 的社會共識能否快速吸引流動性。他問匹馬這種情況是否可以持續。

匹馬認為，投資之所以難，是因為時代在變化，投資者的結構、年齡段和收入水平都在變化。他的結論是，Memecoin 一定會持續發展，這不僅僅在 Crypto 領域。在他看來，Crypto 不是一個單獨的市場，它與世界發展完全相關且同步。

沒趕上時代紅利的人、大量失業的人、被全球化淘汰的人以及被階層固化沒有投資機會的人，他們用一種逆反心理，拒絕將選票投給那些精英人設。不管是美國的關稅、歐洲的新民族主義崛起，還是澳大利亞右側保守主義的崛起，全球都在進行一股新民族主義浪潮。這種趨勢在現實生活中的映射，就濃縮成了 All in、一把梭等口號，這不僅僅只是在 Crypto 領域。

匹馬認為，民族主義的崛起給 Memecoin 市場以及其他小眾市場、投機市場注入了很大力量。這部分力量會隨著 AI、點對點的互聯網信息技術的發展，給傳統金融市場造成很大的衝擊。他強調，P 小將之所以受關注，是因為他們帶來了大量的籌碼及結果，這具有衝擊力、傳播性和抓人眼球的特點。但他也提醒大家，不要只關注結果，而忽略了背後的決策思維過程。即使你知道了結果，也可能不敢买、不會買、拿不住。

隨著孤獨社會的到來，對於小眾賽道而言，賣需求比賣產品更具吸引力。Crypto 領域的需求是什麼？是心理認同感。持有 Memecoin 的用戶形成一個小團體及社區，帶來很強的心理認同，且這個極度認同的社區只會自我強化。但可惜的是，Pump 已經發射了 100 多萬個 Memecoin，但活下來的屈指可數。這種過度參與又過度拿不到結果的狀態，就會形成非常逆反的局面：看到了別人拿到了很好的結果會對自己造成很大的刺激，從而更勤奮，在錯誤的選擇上進一步錯，然後更影響心態，無法專注於分析總結，就更拿不好給到結果，形成非常惡性的循環。

總之，Memecoin 是一種非常有意思的社會現象，只是觀察的人越來越少。

Meme 發射平台的投資邏輯：Pump.fun 的崛起與啟示

抓住散戶心理：交易費模式的成功之道

Jack 提出了個好問題：很多 Meme 就算翻 100 倍，可能也不會帶來特別大的結果。那麼，頻繁參與中小型 Meme 的目的是什麼呢？匹馬的回答很直接，這是為了感受市場的水溫，參與市場中最具流動性、散戶最多的市場。他強調，討論 Memecoin 並不是為了 Memecoin 本身能帶來什麼結果，而是更關注 Memecoin 的基礎設施，比如 DEX、LaunchPad 等。這就像是左手 Beta，右手 Alpha。在 Beta 工作已經非常扎實的前提下，他才會分出一些時間和精力在 Memecoin 市場上做投資，來感受市場動向。

加密貨幣領域最棒的一點是，你可以用很細微的觀察來感受全球資本市場的流動。即使所有的 Memecoin 都歸零了，對他們來說也沒有什麼太重大的損失。但是 Memecoin 每次的行情都與其他投資市場有映射和關聯，只是大部分人對此沒有什麼感觸。更重要的是要考慮全球資本的配置，這些標的只是服務於核心的 Beta 選擇，參與 Memecoin 只是為了印證一些邏輯，從而對 Beta 的核心標的進行更合理的評估。

劉鋒總結得很好，匹馬的 Meme 投資邏輯與散戶想靠投資 Meme 改命的邏輯完全不同。對散戶來說，Alpha 固然重要，但對匹馬來說，Beta 顯然更重要。現在是 Memecoin 的時代，Meme 已經是時代之音，不應該否認它，而應該接受它。既然如此，就來看看已經經歷好幾代演進的 Meme 發射平台，哪些是匹馬看上眼的、覺得還值得研究的運營發射平台。

匹馬毫不猶豫地提到了 Pump.fun（下稱 Pump）。他認為 Pump 並沒有多少創新，但加密貨幣最核心的商業模式是交易費。你能從這個商業模式中佔領多少市場份額，就有多少的現金流，也就能獲得相應的估值。Pump 滿足了資產發行的需求，這個產品融合了 Memecoin 的巨大需求，雙方一拍即合，有無窮無盡的供應量，有無數散戶對超高倍數的無形追求，因此資產發行平台才會如雨後春筍般湧現。

在加密貨幣領域，消費者散戶是一群高度金融化、極具風險意識的人，他們有高度的博弈衝動。你要針對他們的這種衝動來設計產品。散戶在哪裡花錢？只在交易費上。他們寧可多給你手續費，也妄圖打中 Memecoin。他們又不是傻子，為什麼願意支付那麼高的 MEV 優先費？因為他們覺得收益能夠覆蓋成本。

因此，對加密貨幣散戶的定位就是一群極度金融化的群體。推出所有的產品都要圍繞他們的需求，這就是 Pump.fun 成功的重要因素之一。包括後來做 AI 的 Virtuals，也是一個 LaunchPad。二者同樣滿足對資產發行的強烈需求，因此觀察這種發射平台是一種非常好的投資標的。Memecoin 可以死一千個、一萬個，還會有前仆後繼的 Memecoin 崛起，但是一個好的發射平台可以讓你的資金固化下來，可以獲利，可以真正躺贏，在捕獲整個 Memecoin 運行趨勢或潮流中做最大的價值捕獲。

Believe 的創新：連接獨立開發者與加密市場

Jack 問了個很實際的問題：Virtuals 現在也來到了 Solana 上，是否覺得現在已經晚了？機會只有一次？匹馬認為，所有的發射平台，都要理解它的供給和需求。誰來作為發射平台的供給方？這是一個很重要的因素。Pump 的供給方很多是匿名的，Virtuals 有一定的選擇，但當然也是匿名的。因此，要判斷一個發射平台的好壞，應該密切關注營收。

對發射平台來說，他的評估體系與 DEX 是一模一樣的。在某種程度上，發射平台和公鏈也有點像，只是大家沒有把兩者上升到一個層面。作為一個發射平台，核心能力在於如何吸引開發者，這與公鏈的邏輯一模一樣。開發者為什麼要去 A 而不去 B？這是一個非常值得深入思考的問題，也是決定未來發射平台以及公鏈走向最重要問題。

因為服務的體驗端被大量散戶佔據，所以通常認為發射平台包括公鏈是一個 to C 市場，但在匹馬看來，它們其實是一個 to B 市場。如果沒有好的資產，沒有好的開發者進入，這個公鏈/發射平台是永遠做不起來的。公鏈和發射平台最重要的是未來的現金流收入，這靠的是不斷的交易量，而交易量靠的是不斷豐富的品種，因此如何把優秀的開發者吸引到你的發射平台是最核心的。搞定散戶其實非常容易，只要有好的資產，散戶聞著味兒就來了。

當然，不管是公鏈還是發射平台，很多時候也考驗市場營銷的一些手段和方法，但如果沒有優質資產的注入，發射平台或公鏈是很難做持久的。

發射平台的評估標準：交易量、開發者與現金流

匹馬對 Believe 進入市場的戰略表示認可。他指出，APP 開發者存在大量的融資需求，但他們幾乎無法獲得融資。Believe 的供應端是獨立開發者，他們每年開發大量 APP，希望實現 APP 的正向現金流，但沒有合適的渠道來把 APP 進行貨幣化融資。如果市場小眾，就無法做到十億、百億的市值。

Believe 聚焦的就是這批獨立開發者，或者說想去嘗試一些新的領域和新的方向。加密貨幣散戶投資風險意識和容忍度都非常高，最核心的是它的市值非常低，這就創造了實現百倍、千倍的可能性。Believe 直接借鑒了其他發射平台的一些經驗，即與這些開發者費用共享，這非常好，在冷啟動階段就實現了獨立開發者的正向現金流。

在傳統領域，做 APP 需要很多人做包括開發、營銷等大量工作，但在 Crypto 裡，你只是做了一個產品，這個產品能不能成功不重要，但一旦發射成功，就能在短短的一周之內分到幾十萬美金的現金流，這對於獨立開發者來說是非常可觀的一筆收入。一旦有了這種正向的現金流，他們就可以繼續打磨產品、拓展市場以及服務用戶。

這其實也解釋了這種模式為什麼叫互聯網資本市場，它滿足了大量的小型開發者及小微企業融資難的強烈需求，釋放了供給端。而且非常符合趨勢的是，隨著 AI 的到來，獨立開發者一個人單槍匹馬就能做出非常好的年化營收，你的推廣運營完全可以借助 TikTok、Twitter 等平台進行病毒式的傳播。

但匹馬也坦言，對於 Believe 上平台是否有可能湧現出非常大、非常好的企業，他其實是沒信心的，對此持觀察態度。但他非常相信 Believe 很好地解決了利基市場的需求，這個利基市場服務於小範圍、服務於特定人群、服務於非常有針對性的客戶。他們賺的是這部分錢，也就是說，他們可以不需要做大，但他們有自己的市場。

另外，Believe 讓他印象深刻的一點在於他們的精心策劃與包裝，他們的頁面設計比較精心，此外他們還重點推出一些項目和活動，試圖講一個故事。除了 Crypto 領域，他們還可以去聯動其他市場的利基人群。這些傳統互聯網開發者不熟悉加密貨幣，這個過程一定和第一波 AI 行情一樣，會死掉成千上萬個這樣的項目，這是一個熟悉及適應的過程，需要慢慢觀察。

劉鋒總結說，匹馬非常認可 Believe 的邏輯和自身定位，認為它更像一個實用的應用發射平台，有可能出現一批可用的應用，而不是只有 Meme 化的東西。

匹馬笑著說：「希望吧，哈哈。」

[更新：在本期播客發布之前，Believe 團隊宣布將暫停 Launchcoin 自動發幣功能，將由人工審核並添加已驗證標籤。我們再次請匹馬點評這個變化。匹馬的看法是：「審核制一般都比較傻；permissionless 才是王道」。顯然他不喜歡這個改變。]

劉鋒表示，最近他們也在關注 Believe 上正在出現的一些應用，或者正在發射的一些資產，差不多有五六十個。他也認為，如果只是 Meme 化的東西，那就太抽象了，但如果有真的應用出來，說不定會是一個不一樣的東西，包括像 Dingaling 在推的發射平台，它的優勢在於代幣設計比較獨特，但如果只有代幣設計，很難在市場上佔領自己的位置，因為 Virtuals 的代幣設計已經挺極致了。

匹馬再次強調，重點是要有人，如何把開發者忽悠到你的發射平台來，這是非常關鍵的事情。

總之，匹馬認為，評估 LaunchPad 的唯一標準就是交易量，交易量代表核心盈收。如果想不清楚這個底層邏輯，Pump 出來的時候你也不會投資的。

現在看到了結果，Pump 已經賺到了 7 億美元，那麼 Pump 估值多少合理？正常邏輯下，20 倍 PE 的 140 億美元估值也合理，如果考慮到波動性太高，Memecoin 不持久，10 倍 PE 下的 70 億美元估值也行，甚至 5 倍 PE 下 35 億美元估值也行。這個問題的核心在於：投資到底投的是什麼？它是投的一種對未來現金流的折現。

所以你去考慮 LaunchPad 的時候，並不在於這個平台現在是 1 億、2 億還是 10 億，而是說未來這個平台的營收能不能持續地擴大，這個其實是跟股市投資邏輯完全套用的。

劉鋒在此特別提醒，匹馬已經投資了 Believe，這個信息披露非常重要，聽眾應該了解匹馬對這個項目看得比較高的原因。作為投資者，大家還是要自己做研究，對自己負責。

AI Agent 的投資迷思：應用場景與商業模式的挑戰

尋找 Crypto AI 的護城河：結果導向與應用生態

話題轉向 AI，劉鋒問匹馬除了 Meme 之外，是否還關注 AI Agent。匹馬坦言，現在整個 AI 賽道基本上都是以投資收益為導向。對於 Crypto AI 領域，他們覺得所有的這些基礎設施領域的投資，好像都是在重複地借鑑互聯網領域的一些 AI 技術，所以他們覺得它不是特別有很深的護城河，並沒有什麼自己獨到的特色。因此，他們基本上都會以結果為導向，就是你能否幫助我做交易，或者增加我的營收。他認為 AI 與社交媒體的結合可能更具有利潤爆發點。

營收至上：AI Agent 的商業模式探索

聽起來，匹馬他們對 Crypto AI 或者 Crypto 的 AI Agent 並不是很有信心。匹馬解釋說，一方面，他認為它們的很多核心技術基本上都來自於傳統互聯網的領域；另一方面，它們需要尋找自己的商業模式。他再次以 Pump 作為應用端崛起的代表為例，認為 Pump 是一個很重要的一個案例，他們會傾向於看更多的應用端的一些生態。

對於應用端生態，首先要明確付費的用戶群在哪裡。除了資產發行和交易之外，很多應用端的項目最後都沒有跑出來，因為它們無法實現正向的現金流。比如遊戲，你能告訴我一個遊戲端實現了穩定的每年 3 億、5 億美元的收入嗎？沒有。

劉鋒表示，在現實世界的遊戲中，這是肯定可以的，但在 Crypto 中，顯然只能靠賣幣獲得這樣的收益。匹馬贊同地說，因為 Crypto 用戶的獨特性，對於 Crypto 遊戲，玩家會覺得你讓我付費，我沒聽錯吧？沒有任何人氪金，但是遊戲最主要的商業邏輯就是氪金。因此，在應用領域還是以營收為主。哪裡產生了營收？營收產生的質量高低？營收產生的可持續性？這些都是他們非常關注的一些點，一切以結果為導向。

劉鋒總結說，匹馬現在的投資邏輯非常清晰，那就是不要跟他講趨勢、畫大餅，他要的就是你真正能夠拿出成績，能夠自己造血，能夠有真正的用戶。匹馬表示贊同，因為時代在發展，創新也在演變，宏觀的利率環境也在變化，全球化的發展邏輯也在變化，很多東西不能一成不變。

公鏈的未來：Gas 費的邊際成本與 MEV 的崛起

Gas 費的演變：從阻礙到動力

劉鋒打趣道，匹馬講的幣圈好像還真不是我們熟悉的幣圈。匹馬笑道，其實他非常看好接下來幣圈的發展。很多邏輯都是圍繞交易發生，如果能更好地滿足全球化用戶的交易體驗，不管是發射平台還是 DEX，還是傳統的交易所，以及打狗軟件，這些產品既有市場化，又有需求，又有用戶，客戶願意為你這個產品去買單。

他認為，美國立法慢慢已經合法、合規化了，會有大量的錢來到鏈上。穩定幣現在才 2000 億美金，未來兩三年、三五年的時間，穩定幣或將持續幹到 1 萬億美金，到了這種體量，它會呈現出一種 24 小時的交易和運轉。交易的賽道能延伸出特別多又特別巨大的市場空間，所以匹馬對鏈上 DeFi 或者鏈上互聯網金融形態的產品非常期待。

另外，整個 Crypto 領域最核心的商業模式就是 交易費 。在實現交易費的回補後，企業端回補公司端，公司拿到錢後繼續正向地擴大用戶群體，結合 Crypto 社區的宗教性，是非常有可能在一些我們接觸不到的一些細分領域獲得一定的市場成長和空間的。

這個其實是匹馬看到的一種非常好、能行之有效的運行的邏輯，就是你不需要通過賣代幣來維持現金流，你只需要讓大家多交易。如果你能實現日均一億美元的交易量，你拿到可能 100 萬美元收益，你完全可以去擴大你的覆蓋面，以實現更高收益。當然，它存在一些問題，比如一旦到了套利，或者產品沒有獲得除交易之外的正向信息流之後，可能就走向坍塌，但是這個不重要，重要的是我們看到了一種非常好的啟動方式，就是用交易費去支撐企業初期階段的成長，這也非常符合 Crypto 投資特性。

劉鋒笑道，匹馬還是那麼意氣風發，謝謝他這段的充值信仰。匹馬謙虛道，他只是看到一種可能。

MEV：公鏈競爭的新戰場

Jack 提出了另一個深刻的問題，未來隨著穩定幣的發展，更多的資金流到鏈上，但有沒有可能這些流到鏈上的資金全部都是停留在穩定幣的狀態，交易也是通過穩定幣來計價和錨定，它不會再去用到鏈的這一層原生的資產，比如說 ETH 或者是 Solana。獲取利潤的平台就是停留在 Pump 這個應用端這一層，底層的這個鏈似乎還是停留在一個賣幣的模式，它把幣賣給或者說發給節點，然後節點再賣給市場，然後它底層的這個幣好像就再也沒有手續費的這一層自我造血的能力了。如此一來，儘管就這個行業可能確實有很多錢，但是好像對底層的 Token 好像也沒有太大的幫助。

匹馬解釋道，公鏈的核心在 Gas 費以及慢慢發展的 MEV (Miner Extractable Value)。 Gas 費是你做每一筆動作都需要付出的費用，你可以理解成你在一個時間段對一條公鏈的帶寬存儲或者計算資源的一種成本支出，這是你不得不付費的地方，你不得不付費意味著這是非常好的一種商業模式和投資體系邏輯。

大量的穩定幣來到鏈上，它不管接入哪一條鏈，它一定會有流動的需求，一定會有交易的需求。資產上鏈是萬事萬物的資產上鏈，Token 化是一個非常大的趨勢，因為它具有非常高的透明度和靈活性，還有 24 小時不間斷特徵。你要更深層地去理解到底什麼是鏈上納斯達克？就是發行資產和交易資產，這個是你的源泉。當你進來那麼多資金之後，你可以去看一下波場的營收，他們的營收非常的穩定，波場維持在百億營收，是因為它有穩定幣的 Gas 費的需求。

開發者生態：公鏈成功的關鍵

Jack 追問道，這一點他明白，但是從以太坊看，它上一輪週期因為有這個 Gas 費用，以及各種鏈上創新，不管是 NFT 還是 DeFi，確實對它的價值捕獲推動很大，但是就是在這種應用大量上鏈的過程當中，它的 Gas 費也變成它自己擴張的一個阻礙，然後它就開始進入一個降低 Gas 費用的進程， Gas 費用不斷地降低，就發現儘管鏈上採用變多了，但是 Gas 收入越來越少，到最後就基本上不能靠這個去維持它自己的價值，在 Solana 上好像也能看到這樣的現象。

匹馬認同說，你這個說得非常對， 所有的區塊鏈系統都是一種軟件，軟件會不斷迭代，如果從長遠的、終極的角度的世界去思考，所有公鏈的 Gas 費的邊際成本為零，那靠什麼去獲利？

你可以去看 Solana 上的優先費，Solana 的基本費用大概只佔 1/3，其他的大部分都是小費、優先費，為什麼拉高小費跟優先費？這個其實是最具有核心競爭力的，未來公鏈的營收要靠小費跟 MEV 來決斷。Solana 其實也通過這個對生態做了區分，基本費只是普通的轉賬，就是說轉賬的是一種費用，其他交易又是另一種費用。你會發現當你圍繞交易去優化系統的時候，就能在交易端佔據大量的利潤。MEV、REV 的利潤是非常大的，在以後的發展過程中一定會遠超 Gas 費。用戶為什麼付費加速？因為他們願意去搶佔這一個區塊，交易市場都是先到先得，這也是鏈上納斯達克的追求毫秒級出塊速度的原因，現在 Solana 是 400 毫秒，其實是遠遠不夠的。他覺得可能到 20 毫秒大概能跟傳統互聯網競爭。

在這種 REV 或者 MEV 的競爭過程當中，客戶願意付費，這是核心競爭力。客戶為什麼願意付費？因為客戶覺得它有利可圖。誰佔據了 MEV 的大頭，誰讓客戶更願意付費，這決定了企業未來核心現金流的一種折現方式。

他指出，Solana 現在日營收有 80% 的大比例都是小費、優先費、 MEV 費用，這已經非常說明問題了。我們要尋找更持久、更高效、更高質量的收入。

匹馬強調，一條鏈發展的護城河是開發者。公鏈是一個面向 B 端的市場，C 端不決定它的成敗。公鏈如何吸引開發者各憑本事，對他來說重要的是這條鏈的交易量、REV 以及開發者，這是他看待公鏈成長性及未來可塑性的重要指標。

公鏈格局已定？Hyperliquid 與 Monad 的新希望

匹馬坦言，他們現在儘量不會去投什麼公鏈項目，因為大局已定，沒定的是你的倉位。還有就是網絡效應，就像為什麼不在新能源領域挑戰寧德時代，因為生態的搭建是非常難的一件事情。

劉鋒總結道，在他的觀點裡，如今公鏈世界已然版圖固定，別期待有什麼新公鏈來逆襲成功了？匹馬回應道，中國互聯網過去十幾年就誕生了字節跳動這一家千億美元大廠，如果過去十多年風投或二級沒有投到字節跳動基本上不用做了，因為 55% 的利潤都讓字節給拿走了。二八定律在哪個領域都存在，我們之所以對很多事物存在期望，是因為我們忠於過去的一些邏輯。

但他認為 Crypto 還是有希望的，就像 Hyperliquid 在崛起，他認為 Hyperliquid 跟 Solana 目標一樣，都是旨在成為去中心化的納斯達克，Monad 好像也可以算。最核心的是我們學會算賬了，我們有大量的 ETF 的到來，我們面臨的是更成熟的投資者，未來在一個統一的賬戶裡，交易的摩擦越來越小，今天買英偉達、阿里巴巴、騰訊，明天可以在同一個賬戶買比特幣 ETF 等，你買誰就決定了誰貴誰便宜。

核心問題是，為什麼要給到 Solana、以太坊 100、200 倍 PE？如果多輪週期下來你的營收表現不及預期，那 PE 就要降。投資體系越來越成熟，但很多人沒有去思考這個問題，重點要去看核心的營收，看核心的基本面。他認為這個世界存在很多願意思考的人，只是現在大家的注意力被極端分散化和片面化，所以會用一些簡潔、抽象化語言表達情緒，諸如一把梭等等，這也是社會演變的一種縮影。這個世界稀缺的是獨立思考、辨別噪音能力。

以太坊的困境：Layer 2 的經濟價值稀釋

Layer 2：地方諸侯的崛起與以太坊的失落

劉鋒原本想問匹馬，以太坊、Solana 二選一的話，他會如何選擇？但顯然這個問題已經不用問了。劉鋒追問道，那麼，以太坊到底怎麼讓匹馬拋棄它了？為什麼？以太坊的開發者不行嗎？

匹馬認為，以太坊核心的轉變是在 2018、2019 年的時候。當時有人問匹馬看空的一個領域是什麼，他回答是 Layer 2，因為 Layer 2 會極大地削弱以太坊的經濟價值。

他表示，其實自己對貨幣結算層、執行層這些所謂的專業術語都有過研究，但他對它們並不感冒，因為這些東西最好實現量化。結算層結算了多少錢？Layer 1 一天能賺多少錢？Layer 2 一拆分，OK，所有的錢都讓 Base、Arbitrum 賺了之後，它們有多少錢是上交給中央政府以太坊的？這種分成的方式是否合理？Layer 2 地方諸侯拿到了大量的經濟所有權之後，會不會有其他的想法尋求武裝獨立？會不會尋求更大利潤的市場化的運行？匹馬覺得這些都是過去以太坊沒有想清楚的問題。

量化指標：評估公鏈價值的核心

匹馬認為所有事情都可以量化的，都可以用一定的財務指標來講清楚。公鏈的毛利率其實非常高，要想清楚這個錢是讓誰賺，想不清楚的話，就不知道誰來買單，這個是非常重要的一個問題。

所以匹馬個人認為，以太坊走 Layer 2 是一種比較錯誤的方式，沒有很好地回饋以太坊，錢都讓 Layer 2 地方諸侯拿走了。

劉鋒最後說，這一集播客他特別想送給他和匹馬老師都認識的一個特別好的朋友，他是匹馬的小迷弟，去年下半年離開了他們，他們也都特別的遺憾。劉鋒說，如果他在的話，這期播客他一定會特別認真的聽，所以他想送給他，也謝謝匹馬的分享。